Fundo ligado a Vorcaro e cunhado perde quase R$ 1 bi de patrimônio

O patrimônio líquido do fundo Termópilas, que era administrado pela Reag e tem ligações com os negócios do ex-banqueiro Daniel Vorcaro, despencou quase R$ 1 bilhão, de acordo com novos dados divulgados pela CVM (Comissão de Valores Mobiliários) neste mês.

As movimentações do Termópilas chamam a atenção porque o fundo realizou uma assembleia em 16 de novembro de 2025 —um domingo— um dia antes da prisão do dono do Master, para tratar de temas ligados à retirada de recursos.

Os novos dados do Termópilas divulgados no site da CVM mostram que o patrimônio líquido do fundo caiu de R$ 933,8 milhões no registro relativo ao período de maio a agosto de 2025 para R$ 11,1 milhões negativos no registro do intervalo de setembro a dezembro.

Informações registradas na Junta Comercial de São Paulo nos últimos anos indicavam o Termópilas como o principal acionista da Super Empreendimentos e Participações SA, uma empresa com capital acima de R$ 2,5 bilhões que teve o pastor e cunhado de Vorcaro, Fabiano Zettel, como diretor entre 2021 e 2024.

Um comunicado divulgado pela defesa de Vorcaro à Folha em dezembro apontava o cunhado como sócio da Super. Zettel foi um dos alvos da segunda fase da Operação Compliance Zero da Polícia Federal neste mês. Ele foi preso ao tentar viajar para Dubai, mas foi liberado horas depois.

Atualmente, uma sócia do pastor —Ana Cláudia Queiroz de Paiva— permanece como diretora da Super.
Segundo reportagem da Folha, a Super integra uma lista de mais de 30 companhias suspeitas de tomar empréstimos fraudulentos do Master para alimentar uma rede de fundos que, segundo investigadores, desviavam dinheiro do banco para laranjas para retroalimentar o próprio Master.

Informações da investigação policial relatadas no processo apontam que, em maio de 2024, o fundo Astralo 95, então cotista do Termópilas, resgatou cerca de R$ 800 milhões em CDBs do Master e transferiu R$ 650 milhões para o fundo Termópilas, que por sua vez transferiu o valor à Super em uma conta mantida no Master.

A Super entrou no noticiário da crise do Master após uma reportagem da Folha mostrar que a empresa era dona da casa de R$ 36 milhões usada por Vorcaro para receber políticos em Brasília. Foi também a Super quem doou, em 2024, um apartamento de R$ 4,4 milhões para uma mulher que teve o nome citado em uma operação policial contra tráfico internacional de drogas em 2022.

Documentos mais recentes registrados na Junta Comercial de São Paulo, também divulgados neste mês, mostram que, em dezembro de 2025, o endereço da sede da Super foi alterado, e a firma passou a ocupar duas salas no mesmo local da Next Auditores, que elaborou relatórios de auditoria para outros fundos administrados pela Reag e ligados ao caso Master, como o Arleen e o Hans 95.

O Arleen fazia parte de uma rede de fundos ligados ao escândalo do Master e foi sócio dos irmãos do ministro do STF (Supremo Tribunal Federal) Dias Toffoli por quatro anos no caso do resort Tayayá, no Paraná. Já o Hans 95 é um dos fundos que apareceram nas investigações sobre a infiltração do PCC (Primeiro Comando da Capital) na economia formal e integra uma lista de fundos identificados pelo BC (Banco Central) como suspeitos de fazerem parte do esquema de fraude capitaneado por Vorcaro.

Procurados pela reportagem, Zettel e Ana Cláudia Queiroz de Paiva não se manifestaram. A assessoria de imprensa de Vorcaro disse, em nota, que ele "não participa da gestão, da administração nem das deliberações operacionais de fundos". A Reag não respondeu.

Questionada sobre a mudança de sede da Super, a Next Auditores afirmou em nota que no endereço para onde a empresa foi transferida funciona um coworking, espaço de escritórios compartilhados.

"Desconhecemos os motivos que levaram a Super Empreendimentos a alteração de seu endereço, bem como todas as demais centenas de empresas que estão localizadas nesse endereço. A coincidência de endereço decorre exclusivamente da contratação de serviços de coworking/domicílio comercial e facilidades administrativas. A Next não tem, nem jamais teve, qualquer vínculo societário, operacional ou contratual entre a Super Empreendimentos e a Next Auditores", diz a auditora em nota.

A reportagem da Folha foi visitar as novas salas da Super no escritório de coworking, mas não encontrou ninguém trabalhando no local.

Especialistas ouvidos pela reportagem avaliam que é difícil definir com precisão o que aconteceu com os recursos do Termópilas. As informações divulgadas na CVM estão incompletas ou desatualizadas. A composição da carteira do fundo, por exemplo, mostra apenas um retrato de junho de 2025, sem novas atualizações.

De acordo com o professor da USP Carlos Portugal Gouvêa, especialista em Direito Comercial, é muito incomum um fundo desse tipo ficar com patrimônio negativo.

"Como o FIP é um fundo para investimento em participações societárias, para que o patrimônio líquido fique negativo seria necessário que não apenas todos os investimentos restantes ficassem praticamente zerados, como também que um número grande de quotistas realizassem resgates substanciais e o fundo terminasse obrigações que superassem o valor dos ativos remanescentes", diz.
Ainda na avaliação do professor, trata-se de uma situação complexa.

"Caso o regulamento do fundo não tenha a previsão de responsabilidade limitada, os quotistas remanescentes poderiam ser obrigados a aportar recursos para cobrir o valor negativo. É uma situação extrema e que coloca os quotistas remanescentes em uma situação difícil. Quem fez o resgate no momento anterior ao fundo ter ficado com o patrimônio líquido negativo pode ter sido beneficiado com um valor de quotas que não refletia o valor real do fundo, pois os quotistas remanescentes ficariam com a dívida", afirma Gouvêa.

Pelas informações antigas da CVM é possível concluir que o Termópilas era controlado por um outro fundo de investimentos, que era seu único cotista, o Astralo 95. Os dados mais atuais indicam que hoje há dois fundos como cotistas subscritores. Não é possível saber quem são os beneficiários finais.

A recente mudança promovida no Termópilas pode estar ligada às medidas tomadas na assembleia de 16 de novembro de 2025 —véspera da prisão de Vorcaro—, que alterou pontos do regulamento do fundo e mexeu em regras ligadas a amortização e resgate total.

No dia 17, surgiram as notícias de que a Fictor fez proposta para comprar o Master, a Polícia Federal prendeu Vorcaro e, no dia seguinte, o BC anunciou a liquidação da instituição. O banqueiro foi solto 12 dias depois, mas usa tornozeleira eletrônica.

A assembleia do domingo aconteceu às 15h, e de forma remota. De acordo com a ata dessa assembleia, arquivada no site da CVM, foi "dispensada a convocação em virtude da presença da totalidade dos cotistas do fundo".

A lista de deliberações descritas na ata da assembleia informa que, na reunião, se "aprovou ajuste nas matérias de competência da assembleia especial no que se refere a amortização ou resgate total, bem como no quórum de aprovação".

Na ocasião, houve uma reformulação no regulamento do fundo, adicionando detalhes sobre a amortização, que é um processo de pagamento de cotistas.

Procurada pela reportagem, a CVM diz que não comenta casos específicos. Em termos gerais, a autarquia afirma que os administradores de fundos que não cumprem exigências e prazos de entrega de informações estão sujeitos a multa e processo sancionador.

A Folha também tentou entrar em contato com o liquidante do Master, mas não teve resposta.